Eduard Bomhoff

Eén slechte maand op de beurs

TV en kranten geven weer extra aandacht aan de beurskoersen. Maar helaas om een droevige reden: aandelen zijn in de afgelopen maand opeens flik goedkoper geworden.
Drie verklaringen concurreren om aandacht: onzekerheid over de Amerikaanse dollar; risico’s voor de Amerikaanse inflatie, en een hogere prijs voor risico in het algemeen.

Eerst de dollarAl bijna vijftien jaar groeit de Amerikaanse economie veel sneller dan Europa en Japan (uitgezonderd een korte periode in 2001), en bij die hogere groei hoort een sterkere vraag naar kapitaalgoederen. En inderdaad, bijna veertig procent van de Amerikaanse invoer bestaat uit machines of andere goederen die zijn bestemd voor bedrijven. De Centale Banken in Azie financieren het tekort op de handel en blijven gelukkig bereid en in staat om dollars toe te voegen aan hun internationale reserves (nu al 1900 miljard dollar). En de accumulatie van dollars in Oost-Azie leidt nog niet tot inflatie, wat een politieke reden zou zijn voor de Aziatische regeringen om hun monetaire koers te veranderen; de gemiddelde inflatie in de Aziatische ontwikkelingslanden is tussen 2 en 3 procent – historisch laag. Trouwens, de groei in de V.S. zwakt af, de huizenprijzen dalen en er is alle kans dat de besparingen daardoor weer gaan toenemen, wat automatisch helpt voor het economisch evenwicht tussen de V.S. en de rest van de wereld.

Inflatie in de Verenigde Staten krijgt ook veel aandacht van de media, maar waarschijnlijk is nervositeit niet nodig. De korte rente is in bijna een rechte lijn gestegen van 1 procent naar 5 procent en daarmee terug op een niveau dat goed past bij een economische groei van 3 procent en een inflatie van 2 procent. Mijn monetaristische collega’s aan Amerikaanse universiteiten kijken niet alleen naar de korte rente, maar ook naar de groei van de liquiditeiten en komen tot eenzelfde conclusie, namelijk dat het monetaire beleid weer ongeveer neutraal is met weinig risico van een verder oplopende inflatie. Het zijn vooral economen met een meer Keynesiaanse achtergrond die risico’s voor inflatie zien in de lage werkloosheid, maar het is beter om maar niet meer te proberen een link te leggen tussen veranderingen in de werkloosheid en veranderingen in de inflatie. Dat werkt niet meer in de VS – zoals duidelijk bleek tijdens de boom van 1995 tot 2000 met de fortuinlijke combinatie van een echte “banenmachine” en stabiele inflatie. In Nederland hadden wij trouwens ook zo’n ervaring in die periode. Inflatie laat zich het best voorspellen door te kijken naar monetaire cijfers en die zien er voor de V.S. normaal uit.

Resteert de derde verklaring voor de slechte beurs van Mei: een wereldwijde stijging van risicopremies op beleggingen. Gemiddelde prijzen van opties op aandelen-indices waren in Europa en in de V.S. de afgelopen drie jaar lang gedaald tot ver onder het historische gemiddelde. Als de volatiteit van de koersen terugkeert tot een meer “normaal” niveau, dan gaat dat volgens de theorie samen met hogere risicopremies en dus met een lagere koers-winst verhouding. De winsten blijven uitstekend, ook in Europa, maar de waardering op de beurs wordt wat minder uitbundig. Geen reden voor paniek.

Beleggers met een meer bijgelovige instelling zullen zich zeker de oude spreuk herinneren: “Sell in May and go away”. 2006 was een frappante bevestiging van die beurswijsheid en iedereen die daarvan onder de indruk is zal pas in September of Oktober terug willen komen ter beurze, keurig op tijd voor de traditionale rally aan het eind van het kalenderjaar. “Buy and hold” beleggers, daarentegen, hoeven de portefeuille niet defensiever te maken na één slechte maand. Lach me volgende maand vooral uit als ik het mis heb.

Te weinig vrijheid om sneller te groeien

Na drie magere jaren heeft Nederland weer een redelijke economische groei. De voorspellingen van 2,4% voor 2006 en 2,0 % voor 2007 zijn o.k., maar ook niet meer dan dat. Elk inhaaleffekt ontbreekt, waarbij een economie een deel van de opgelopen achterstand compenseert door een jaar met extra hoge groei. In het oude Egypte wisselden magere en vette jaren elkaar af, maar in Nederland komt na alle loonmatiging van 2003, 2004 en 2005 niet meer dan een normale oogst in de aanloop naar de verkiezingen van 2007.

We zien eenzelfde patroon in Duitsland: een langdurige zwakke periode en dan de prognose van één of twee gewone jaren (maar misschien in Duitsland zelfs dat nog niet eens wanneer de BTW-verhoging doorgaat). Bovengemiddelde economische groei lukt in landen die nog een inhaalslag hebben te maken, zoals Spanje dat nu al Frankrijk en Italie op de hielen zit, en in de landen van Centraal Europa die met grote stappen de kloof met West-Europa gaan dichten. Maar gaat het om de economische kopgroep, dan komt een hoge economische groei alleen nog voor in de Engelssprekende landen, en hier en daar in Scandinavie.

Voor een goed deel kunnen economen dat wel verklaren: Scandinavie heeft beter onderwijs dan Nederland, doet meer aan scholing voor werknemers, en heeft minder corruptie; de Engelssprekende landen profiteren van lagere belastingen en meer economische vrijheid. Als dat nuttige ambities zijn voor ons land, hoeveel heeft het kabintet Balkenende dan bereikt om Nederland even “clean” te maken als Finland en even vrij als de Angelsaksische landen? Een volgende column over de corruptie; vandaag een reflectie op de vrijheid, waarbij één duidelijk succes is geboekt door dit kabinet: de grotere verantwoordelijkheid van de gemeenten voor de bijstandswet en het ruimen van de mislukte arbeidsbureaus. Op beide terreinen had Paars niets gepresteerd, vooral vanwege weerstand van de Saskia Noorman-Den Uyl – vleugel in de PvdA. Die groep blijft invloedrijk in de huidige PvdA. Met recht schrijft Syp Wynia in Elsevier dat dit een slecht signaal is over de ruimte die Bos straks van zijn partij krijgt om de sociale sector en de zorgsector vrijer en concurrerender te maken.
Een compliment dus voor Balkenende, want de grotere vrijheid voor de gemeenten met de bijstand is belangrijk, en gaat eindelijk in tegen de Nederlandse traditie dat Den Haag alles wil beslissen. Het zou mooi zijn wanneer Den Haag zou leren van dit succes en ook meer vrijheid geven op andere terreinen. Één voorbeeld: waarom moet de minister van Onderwijs voor alle universiteiten de bestuurders benoemen? Outplacement voor oud-politici is helaas het eerlijke antwoord op die vraag, maar studenten en hoogleraren zouden meer hebben aan deskundige en creatieve bestuurders. Mark Rutte (VVD) draagt de verantwoordelijkheid voor alle foute benoemingen bij de universiteiten, en dat is een blamage voor hem en voor zijn partij. “Vrijheid” hoort de slogan te zijn waarmee de liberalen zich kunnen onderscheiden van de rest. Vrijheid in het onderwijs, maar ook vrijheid voor ziekenhuizen om verlost te worden van landelijke CAO’s (hier faalt VVD-minister Hoogervorst), vrijere regels voor eigendom en prijsstelling van huurwoningen (falende VVD-minister Dekker) en vrijheid voor burgers om met een lager tarief in de belasting meer vrij te kunnen besteden (VVD-er Zalm is nog steeds tegen de combinatie van lagere tarieven en minder aftrek van dure hypotheken) – dat behoren hoofdpunten te zijn voor een liberale partij. Nu de VVD heeft gekozen om zich niet te profileren met de harde anti-immigratie lijn van Rita Verdonk, zou die partij zich de tweede letter in haar naam moeten herinneren. Niet vanwege een rechtse ideologie, maar omdat de Angelsaksische landen economisch succes hebben door hun combinatie van meer vrijheid en lagere persoonlijke belastingen.